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[경제 인사이드] 통화정책의 자산시장 영향력

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연준의 보험성 기준금리 인하는 성명서와 경제지표 전망,점도표 등에 근거하면 7월과 이번 각각 25bp씩 2차례에 그칠 가능성이 높아졌다. 하지만 점도표에서 볼 때 연준 위원들 간 주장이 상당히 엇갈리며, 연내 1차례 추가 인하 여지는 40% 정도로 보여진다. 다시 말해 금년 추가 인하 가능성이 완전히 차단된 것은 아니다. 연준의 보험성 금리인하는 사실상 내부적 요인보다 G2 무역분쟁에 따른 불확실성과 대외발 경기하강압력 때문에 이뤄졌다. 10월 초에 있을 워싱턴 회담을 계기로 G2분쟁이 완화될시 연준은 기준금리 추가 인하 카드를 아낄 공산이 크다. 하지만 조속한 합의에 이르지 못할 경우 1차례 추가 인하 여지는 남겼다.

연준의 금리인하 사이클에 대해서는 아직 불확실성이 많다. 경기사이클 자체가 불확실하기 때문이다. 하지만 분명한 것은 채권시장과 제반 자산시장에 대한 영향력이 작지 않을 것이란 점이다. 왜냐하면 지난 10년 간 누적 팽창한 중앙은행의 자산과 비전통적 통화정책 위에 얹혀진 추가 금융완화이기 때문이다. 하지만 선진국 중앙은행들은 게임자체를 완전히 망가뜨리지 않을 정도까지는 정책 유연성을 계속 넓힐 기세다. 정책 기준의 변화를 뜻한다. 당분간 Fed와 ECB의 완화정책은 인플레보다는 한계요인,즉 ‘어디까지 완화할 것인가’에 맞춰질 듯하다.

지난 7월,연준은 10년 7개월 만에 금융완화 시동을 걸었다.배경은 물가안정과 경기 불확실성이다. 연준이 명확한 경로를 제시한 것은 아니지만 일단은 혹시라도 모를 위험에 대비한 보험성 인하이며 많아야 한두 번의 인하(mid-cycle adjustment)임을 시장에 전달했다. 하지만 몇 가지 점을 살펴보면서, 금리인하 사이클의 장기화 가능성도 예측해 본다.

첫째는 물가안정이다. 2021년까지 잠재성장률(1.9~2.0%)를 밑도는 실질성장률을 전제로 할 때,미국 인플레이션의 확대 가능성을 낮은 상황이다. 즉 연준의 정책기준이 되는 개인소비지출(PCE) 물가가 향후 1~2년내 2% 웃돌 가능성이 낮다. 둘째는 정책금리 실효하단의 여유다. 즉 금리인하의 부작용이 효용을 크게 압도하는 임계점은1차로 1.7%대로 추정된다. 연준이 최소한 2차례의 추가 금리인하 여력을 갖고 있다는 의미다. 즉 균형금리 측면에서 실질기준금리가 제로가 되는 되는 레벨까지는 연준이 금리를 내리는데 큰 저항을 받지 않을 것이란 판단이다. 끝으로 연준의 정책유연성 확대 가능성이다. 금융위기 이후 미국경제가 역성장에서 벗어나 플러스로 돌아선 2010년부터 2019년까지 10년간 평균성장률은 2.3%였고 이 기간 핵심개인소비지출(PCE)물가는 연평균 1.60%였다. 즉 연준이 향후 경기둔화에 대응해 실질기준금리를 제로까지 낮춘다면 현재 2.00% 목표금리에서 금리인하 여력은 최대 100bp정도가 된다.

지난 7월부터 시작된 연준의 금리인하가 단발성에 그칠지, 아니면 장기 인하 사이클로 갈지는 아직 명확하지는 않다. 다만 이번 9월 금리인하와 향후 추가인하 시사만으로도 자산시장에는 3가지 반응들이 예상된다.

우선 채권시장의 투기적 성향 지속 가능성이다. 이번 금리 인하는 은행 보험사의 수익성 악화와 초과지준 재차 증가, 금융불균형 등 금리인하의 부작용에도 불구하고 연준이 금리를 낮추는데 주저함이 없음을 드러냈다는 의미가 있다. 그만큼 물가저항은 낮고 연준의 경기부양 의지는 높음을 시장에 보낸 것이다.

둘째는 마이너스금리 확산 가능성이다. 지난 7월부터 시작된 미국 금리인하와 9월 ECB정책은 금융위기 이후 전통적 통화정책과는 구분되는 헬리콥터 머니 정책이 복원되지 않은 상태에서 다시 시작된 완화조치이다. 그 위에 얹혀지는 금리인하는 10년 전 제로베이스의 첫 금리인하 스텝과는 성격이 전혀 다르다. 선진국 금리인하가 주변국의 환율방어 목적의 금리인하로 계속 확산될 공산이 크다.스위스, 독일 10년물 국채가 마이너스 1%에 근접하고 일본, 스웨덴, 덴마크, 스위스 등의 시장금리가 더 강세인 것도 같은 이유다.

끝으로 금리인하가 주가반등의 촉매로 작용할 가능성이다. 물론 금리하락이 주가상승을 촉발하려면 경기와 기업실적 둔화에 대한 우려가 줄거나 그 부담이 주가에 어느 정도 반영되어 있어야 한다. 아직은 경기불확실성이 큰 만큼 주가반등을 위해서는 추가 금리하락이 요구된다는 의견이다. 결과적으로 4분기 경기와 기업실적에 달려 있다.

더 큰 관심은 금리인하가 위험자산 가격을 끌어 올리는 촉매로 언제쯤 제대로 작동할 것인가에 관한 부분이다. 자산시장의 경기영향력이 커진 상태에서 금리인하에 대한 위험자산시장의 반응은 중앙은행에게도 중요한 사안이다. 지금 중앙은행은 자산시장 경로를 통해 금융완화의 효과가 우회적으로 나타나도록 유도하고 그것을 목표로 하고 있는 듯하다. 금리와 달러가치의 함수인 금값이 증시 밸류에이션과 동행하고 있는 점은 흥미롭다. 중앙은행의 통화정책이 각 자산시장의 변동성을 크게 만들고 금, 달러, 국채의 안전자산과 주식, 원자재인 위험자산의 역관계가 뚜렷해 향후 그 교차등락 폭이 클 수 있음을 예고한다.

김주신 한국금융교육원 이사 expert@econovill.com

기사승인 2019.09.23  06:51:22

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