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장단기 금리 역전, ‘잔인한 5월’ 주목 이유

시장 수급조절 성공·실패 가능성 공존...금리차, QE로 경기 예측력 낮아져

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▲ 금리인상 마무리, 3개월/10년물 역전, 경기 둔화 추이 [출처:NH투자증권]

[이코노믹리뷰=이성규 기자] 대표적인 경기 예측 지표인 미국의 장단기 금리가 마이너스(-)를 기록하면서 ‘R’(리세션: 경기침체) 우려가 확대되고 있다. 미국을 중심으로 한 글로벌 주식시장도 이를 반영하는 모습이다. 경기 침체를 논하기에는 이르다는 주장도 나온다. 과거 장단기 금리 역전 후 실제 경기 침체로 이어지기까지 다소 시간이 소요됐기 때문이다. 다만, 시장이 녹록치 않다는 데는 대체적으로 동의하는 분위기다.

일각에서는 장단기 금리 역전의 근본적 배경을 지목한다. 양적완화(QE)에 따른 수급 요인 때문이다. 금리 역전만으로는 과거와 동일한 잣대로 경기를 판단할 수 없다는 지적이다.

이에 증시에 ‘잔인한 달’로 불리는 5월을 우선 주목해야 한다는 의견이 제시됐다. QE에 따른 수급 조절이 불가피한 탓이다. 시장을 설득한다면 장단기 금리 역전은 일시적이라 할 수 있지만 반대의 경우 경기침체가 예상보다 빠르게 발생할 수 있다는 주장이다.

3월 25일 금융투자업계에 따르면 이날 코스피 지수는 전 거래일 대비 1.92% 내린 2144.86포인트로 거래를 마쳤다. 코스닥 지수도 2.25% 하락한 727.21포인트를 기록했다.

증시 급락을 이끈 가장 큰 요인은 미국의 경기침체(Recession) 우려다. 지난 3월 22일 미국 3개월물과 10년물 국채 스프레드는 2007년 8월 이후 처음으로 마이너스(-)를 기록했다.

미 연방준비제도(Fed)가 경기 침체 확률을 계산할 때, 활용하는 지표가 3개월/10년물 스프레드다. 지난해 말 2년물/10년물 스프레드 축소 논란보다 시장 파급력이 큰 셈이다. 지난 3월 22일 다우존스 지수와 나스닥 지수도 전일 대비 각각 1.77%, 2.5% 하락했다.

앞서 열린 미 연방공개시장위원회(FOMC) 회의에서 연방준비제도(Fed)는 ‘비둘기’ 행보를 보였다. 시장 참여자들은 긍정적 전망을 내세웠지만 금리차 역전으로 분위기는 반전됐다.

‘R 공포’가 드리우는 가운데 반론도 만만치 않다. 장단기 금리차의 경기 예측력이 낮아졌다는 주장이다. 그 중심에는 2008년 금융위기 이후 시작된 양적완화(QE)가 있다. 소위 말하는 ‘스마트머니’가 시장을 움직이던 시대에서 Fed가 국채를 지배하는 시장으로 변한 탓이다.

대표적으로 미 10년물 국채는 QE의 대표 타깃이 됐다. Fed가 대량으로 10년물 국채를 사들이면서 해당 금리수준이 과도하게 낮아졌다는 평가가 나온다. 장단기 금리차 역전을 두고 경기침체를 확신할 수 없는 이유다.

통상 명목금리는 미래단기기대금리와 텀프리미엄, 기대인플레이션 등으로 구성된다. 인플레이션율이 낮다는 점, Fed의 지속적인 기준금리 인상에 따른 단기금리 상승 등을 고려하면 두 요인은 장기금리에 영향을 미치지 않았다고 할 수 있다.

그렇다면 텀프리미엄은 어떨까. 텀프리미엄은 장기 채권에 대한 선호도와 채권 수요·공급으로 구성된다. 채권 만기가 길수록 높은 프리미엄이 붙지만 10년물 금리 수준을 보면 투자자 요구는 크지 않은 것으로 해석된다. 이는 풍부한 시중 자금은 물론 채권 공급 제한 영향도 있다.

지난 3월 20일 Fed는 금리동결 시사와 함께 주택저당증권(MBS) 처분과 국채 매입 계획을 밝혔다. 앞서 미 재무부는 지난 4일부터 오는 6월 5일까지 부채발행 정지 기간으로 지정했다. 채권 공급이 제한되는 셈이다.

한 자산운용사 운용역은 “QE 실시로 과거 금리만으로 금리를 조절하던 시대와 비교가 어렵다”며 “금리차가 역전됐다고 해서 경기침체를 예상하기보단 우선 ‘5월’을 주목할 필요가 있다”고 조언했다.

‘May Sell’이라는 말이 있는 만큼 5월은 증시에 잔인한 달로 꼽힌다.

이 운용역은 “미국 민주당은 자사주 매입을 금지하는 법안을 제안했는데 공화당은 더 강한 법안을 준비 중”이라며 “올 초 미 주식시장이 상당한 강세를 보인 가운데 기관을 중심으로 주식 매각을 위한 명분이 필요한 상황”이라고 설명했다.

그는 “채권투자자도 생각하지 않을 수 없는 만큼 경기침체 우려는 주식(차익 측면)과 채권투자자(채권가격 상승)를 동시에 만족시킬 수 있는 상황”이라며 “다만, ‘수급 조절’이 성공할지 실패할지 여부는 장담하기 어렵다”고 덧붙였다.

금리차 역전에 대해 시장이 과민반응하면 실제 경기침체 가능성을 배제할 수 없다. 현재 미국의 단기 금리는 상대적으로 높지만 설령 수요자가 자금을 빌려도 딱히 할 일은 없다. 장기금리는 낮지만 은행 입장에선 예대마진 축소, 경기둔화 우려로 대출을 꺼린다. 이 또한 상당기간 진행된 QE 영향이 크다. 즉, QE의 양면성이다. 경기회복을 목적으로 추진됐으나 자금의 원활한 흐름(공급자 측면)을 일부 제한한 셈이다.

다른 자산운용사 운용역은 “Fed는 장단기 금리차를 주목해 왔음은 물론 시장에 버블이 발생하지 않도록 (시그널을 통해) 지속 노력해왔다”며 “지난해 말부터 급격히 시그널을 변경한 이유도 경기침체 방어의 일환”이라고 풀이했다. 그는 “예상만큼 시장에 자금이 원활히 돌고 있지 않다는 점은 Fed도 인지하고 있을 것”이라며 “단순 지표보다는 Fed가 QE 부작용을 어떤 방식으로 해결할지 여부에 따라 경기 방향이 결정될 것”이라고 말했다.

이성규 기자 dark1053@econovill.com

기사승인 2019.03.26  07:00:14

<경제를 리뷰, 미래를 본다 © 이코노믹리뷰 무단전재 및 재배포금지>

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